配股的魔咒

配股的魔咒，也可以说是股权再融资的魔咒，包括各类形式的股权再融资，债券融资类似，大家有兴趣自己推导。

　　一、配股对老股东有利还是对新股东有利。

　　新资金带来的每股价值高于原先每股价值，对老股东有利，反之，对新股东有利举例：假设企业净资产为B1，净资产收益率为G1，折现率为K，零成长，估值为B1G1/K，新资金配股价为B2，二年后净资产收益率为G2，后续零成长，估值为B2G2 / K（1+K）（1+K），所以B2G2 / K（1+K）*（1+K） > B1G1/K 就对老股东有利。假设G1 = G2，K= 0.1 则 B2  >  1.21B1，即PB为1.21，如果 K = 0.08 则PB为1.16，金融企业由于资金马上产生收益，估值为B2G2/K，即PB为1，当然如果是为了提高资本充足率，则新资金的盈利能力较小，对应PB就会变高。所以一般而言，高估值配股时大股东有可能不参与了，而低估值配股时大股东参与积极性更高。

　　公式演变，从PE的角度来观察，其实是和PB一样的，假设当前企业业绩为E1，B2 > 1.21B1 = 1.21 E1/G1 = E1*1.21/G1，即配股PE为 1.21/G1，当G1 = 0.1时，PE为12.1，当G1 = 0.15时，PE为8.07，也就是说G1越高，配股的PE就可以越低。

　　二、配股的魔咒

　　配股的魔咒主要体现在成长股上，因为一来只有成长股相对资金饥渴，需要再融资，二来成长股由于行业高景气度，所以G1一般都不小，也就是说配股的PE相对比较低，但另一方面，由于高成长市场给予估值往往不低，所以配股价格即便是打折了，PE还是蛮高，这导致配股的其实价格和我们理论价格相差甚远，这就表示老股东会非常受益，投资收益会有超常规增长，斯为配股之魔咒。

　　这就是成长股越增发越威猛的真正原因，当然问题不是没有，成长股最大的问题是盈利的可持续问题，可以看出我们之前的假设中企业盈利是零成长的，这就是表示企业要始终保持稳健的盈利，而成长股往往是由于行业高景气度成就的，当行业景气度降低或许进入成熟期，企业盈利会大幅缩水，从而导致之前的估值泡沫的破裂，但中短期的账面利润一般是没有问题的，所以我才说成长股投资就是要敢于给予高估值，除了企业正常经营成长外，企业股权融资都能带来超常规的增长从而消化之前的高估值，同时也要更加频繁跟踪，当出现盈利拐点时要坚决抛弃，成长股投资更多是情人式投资，而巴氏更多是老婆式投资。

　　三、配股后平摊后每股价值是否值得我们投资。

　　无论配股对老股东有利还是对新股东有利，我们是否参与配股原则只有一条，就是配股后公司的价值几何，是否值得我们买入，如果值得我们就参与配股，如果不值得我们就不配股。

　　A股的估值总体较高，所以配股一般对老股东有利，并不会影响我们原先的投资回报。

（责任编辑：张晓轩）