中金公司：煤炭股在大跌中酝酿机会

近期国内煤炭股大幅回落，2008年7月1日－9月3日，煤炭指数下跌约41.27%，而同期沪深300指数下跌了19.55%。我们认为，煤炭股下跌是国际油价回落、国际煤炭股价回落，及国内钢材价格回落引发下游需求担心所致。2010年煤炭面临供过于求压力，我们对煤炭股中期走势持谨慎态度。

内外因致煤炭股大跌

外部因素，国际油价回落及国际煤炭股下跌拉动国内煤炭股向下，如纽约商品交易所的WTI 油价从7月3日的145.28美元/桶回落到9月3日的109.35美元/桶，下跌了24.73%。四家主要的美国煤炭公司7月份以来大幅回落，最大的煤炭公司Peabody6月30日为88.05美元，而9月3日下跌到53.39美元，跌幅39.4%。

国内因素，投资者对下游行业需求增速放缓有担心。近来，下游钢材价格明显下降，国内焦炭价格小幅回落，如唐山地区二级冶金焦的价格从8月4日的3150元/吨回落到9月1日的3050元/吨。在近期煤炭股大调中，炼焦煤公司跌幅更大，如西山煤电等。

炼焦煤、动力煤价将继续高位

因下游钢铁业价格明显回落，炼焦煤价格确将面临回调压力。尽管8月28日举行的焦炭市场分析会上，焦炭行业协会提出将于近期限产40%～50%，我们还是认为，炼焦煤市场价波动幅度会加大，但如果钢材价格不继续大跌，那么2009年炼焦煤价格将高位波动，预计2009年均价或将上涨10%。从数据看，2009年炼焦煤产量增速4%左右，所以如果粗钢产量维持5%~6%的增速，炼焦煤的供需基本平衡。如果钢铁产量低于5%，炼焦煤价就会面临供过于求的压力。

动力煤方面，我们认为：2009年电煤合同价还会上涨10%~20%，对于神华、中煤而言，目前现货煤价高于其下水煤合同价93％左右，明年合同煤价上涨近乎确定。动力煤现货预计9月份相对平稳不排除小幅回落，但冬季后取暖用煤将带动煤炭进入旺季，今年4季度和明年1季度动力煤煤价还会再次走高。预计明年现货波动幅度会加大，而全年均价或将比今年上涨10%以上。

2010年或将供过于求

但总体而言，2010年煤炭行业面临供过于求的风险。主要是2007年底以来煤价大幅上涨，煤炭企业的投资积极性显著增加，煤炭业固定资产投资增速从2007年的23.7%提高到2008年1～7月份的37.5%。两年建设期之后，2010年煤炭供给将会显著增加。预计2010年煤炭现货价格可能显著回落，幅度约为15%，但大型煤企的电煤合同价格将可望保持稳定。

根据煤炭行业2006～2008年固定资产投资规模测算，2008～2010年的煤炭产量增长分别1.7亿吨、1.9亿吨和2.3亿吨。2010年，炼焦煤的产量增速将达到7.8%，高于下游粗钢产量增速，再考虑节能降耗因素，将面临着显著的供过于求压力。

煤炭股四季度或有反弹

我们预计，在四季度，一方面煤价会出现上涨，另一方面近几个煤炭股大跌后估值压力释放，这可能会带动煤炭股反弹；但由于2010年煤价面临回落压力，因此我们对煤炭股中期走势持谨慎态度。相对而言，我们认为，中国神华和中煤能源的合同煤比例高达80%，且价格远低于市场价，因此抵御煤价波动的能力很强。

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